Wissen · Konzern in Teilen
Sum-of-the-Parts (SOTP) einfach erklärt
Bei SOTP wird ein Konzern in seine Geschäftsbereiche zerlegt. Jeder Teil wird einzeln mit einem passenden Multiple bewertet, die Teile werden addiert.
Auf einen Blick
- Sinnvoll ist das, wenn die Sparten sehr unterschiedlich wachsen oder Margen haben (Cloud vs. Werbung, Starlink vs. Raketen).
- Jede Sparte bekommt das Multiple ihrer Vergleichsgruppe.
- Danach kommen Beteiligungen, Netto-Cash oder -Schulden, Konzernkosten und gegebenenfalls ein Konglomeratabschlag dazu.
- Das Verfahren ist eng verwandt mit dem NAV-Abschlag. Der Unterschied: Bei einer Holding nimmt man Marktwerte, bei SOTP Multiples.
Formel
Eigenkapitalwert = Σ (Kennzahl Segment × Multiple) + Beteiligungen + Netto-Cash − Abschlag Wert je Aktie = Eigenkapitalwert ÷ Aktienzahl
Rechenbeispiel: Alphabet, Base-Fall (Stand 29.10.2026)
| Teil | Kennzahl | Multiple | Mrd. $ | Anteil |
|---|---|---|---|---|
| Services inkl. Konzernkosten | 126,1 Mrd. $ op. Gewinn | 16x | 2.017,6 | 56 % |
| Google Cloud | 44,4 Mrd. $ op. Gewinn | 30x | 1.332,0 | 37 % |
| Other Bets | – | 0 | 0 | 0 % |
| Beteiligungen | 135,2 Mrd. $ Buchwert | 1x | 135,2 | 4 % |
| Netto-Cash | – | – | 105,2 | 3 % |
| Summe | 3.590,0 | 100 % |
- 3.590 Mrd. $ ÷ 12,18 Mrd. Aktien = 295 $ je Aktie (Kurs 283,82 $).
- Spanne Bear / Base / Bull: 208 / 295 / 377 $.
Gegenbeispiel: Amazon
Amazons TTM-Free-Cashflow ist negativ (−7,6 Mrd. $), weil das Unternehmen sehr viel investiert. Ein DCF ergibt deshalb nur 104 $, der SOTP-Ansatz dagegen 224 $. Daran sieht man, warum SOTP bei Konzernen mit hohen Investitionen oft die bessere Wahl ist.
Was die Zahl bewirkt
- Die Cloud allein macht 37 % des Werts aus.
- Ändert man ihr Multiple um ±10x, verschiebt sich der Wert um ±36 $ je Aktie (444 Mrd. $ ÷ 12,18 Mrd. Aktien).
Fallstricke
- Die Wahl der Multiples ist die eigentliche Annahme. Wer das Cloud-Multiple von 30x auf 20x senkt, landet bei 258 $.
- Konzernkosten und Doppelzählungen werden leicht vergessen. Bei Alphabet sind die Konzernkosten im Services-Segment bereits abgezogen.
- Konglomeratabschlag: Berger und Ofek fanden für 1986 bis 1991 im Schnitt rund 15 % Wertabschlag bei diversifizierten Konzernen. Spätere Arbeiten (u. a. Graham/Lemmon/Wolf 2002, Villalonga 2004) führen einen großen Teil davon auf Selektionseffekte zurück. Wir wenden deshalb keinen pauschalen Abschlag an.
- Die Summe ist nur erreichbar, wenn der Markt den Wert der Teile auch anerkennt, etwa durch Abspaltung oder Börsengang.
FAQ
- Wann SOTP statt DCF? Wenn die Sparten sehr verschieden sind oder der Free Cashflow wegen hoher Investitionen negativ ist. Bei stabilen, einheitlichen Geschäften reicht ein DCF.
- Warum zieht ihr keinen Konglomeratabschlag ab? Weil die Forschung dazu uneins ist und ein pauschaler Abschlag eine Scheingenauigkeit wäre. Wer ihn für angemessen hält, kann ihn im Modell selbst ansetzen.
- Was ist der Unterschied zum NAV-Abschlag? Beim NAV werden Beteiligungen einer Holding mit Marktwerten bewertet und der Abschlag zwischen NAV und Kurs gemessen. Bei SOTP bewertet man operative Sparten mit Multiples.
Weiterführend
- Analysen: Alphabet, Amazon, Intel, SpaceX, thyssenkrupp
- Nächste Begriffe: NAV-Abschlag, DCF-Bewertung
Zahlen aus unseren Analysen, Stand siehe Beispiel. Zuletzt aktualisiert: 01.11.2026.
Dieser Inhalt dient der Information und ist keine Anlageberatung. Die Beispiele sind Modellrechnungen mit Annahmen und können vom tatsächlichen Wert abweichen.